28. 02. 2025

Večina pozornosti svetovne investicijske javnosti je bila v zadnjih letih usmerjena v visoko rastoča ameriška podjetja, predvsem iz tehnološkega sektorja. Kljub temu pa je nekoliko manj opazno prišlo tudi do izrazite rasti cen delnic evropskih bank. V tem prispevku bomo analizirali ključne dejavnike, ki so prispevali k temu trendu, ter ocenili, ali se lahko nadaljuje tudi v prihodnje.

Stagnacija cen bančnih delnic 2009 - 2020

Pred svetovno finančno krizo v letih 2007–2009 so cene delnic evropskih bank, podobno kot delnice drugih sektorjev, dosegale občutno rast. Vendar je gospodarska kriza dodobra premešala karte – bančne delnice so več let stagnirale, kljub splošni rasti delniških indeksov (Slika 1). K temu so prispevali obsežna bremena slabih posojil, nizka kreditna aktivnost, dolgo obdobje nizkih obrestnih mer ter vse strožja regulacija, zaradi česar so se številni vlagatelji izogibali bančnemu sektorju.

Po pandemiji se je stanje spremenilo

Cenovno dno so delnice evropskih bank dosegle kmalu po začetku pandemije Covid-19, nato pa je sledil preobrat, ki je presenetil številne finančne analitike. Kot je razvidno iz Slike 2, cene delnic evropskih bank že pet let vztrajno naraščajo in prinašajo privlačne absolutne ter relativne donose. Še posebej v zadnjih dveh letih in pol je njihova donosnost občutno presegla donosnost tako širšega evropskega delniškega trga, kot tudi ameriškega trga.

Zvišane obrestne mere so bankam močno koristile

Razlogi za skorajšnjo potrojitev cen delnic evropskih bank v zgolj petih letih so večplastni. Vsekakor lahko izpostavimo, da je bankam občutno zvišanje obrestnih mer v letih 2022 in 2023, kot posledica visoke inflacije, močno koristilo. Obrestne mere, ki jih banke plačujejo za financiranje (npr. depoziti), so se zvišale precej manj kot obrestne mere na odobrena bančna posojila. Z drugimi besedami, neto obrestna marža se je občutno povečala (Slika 3). V prihodnje pričakujemo postopno zniževanje ključnih obrestnih mer s strani centralnih bank, kar pomeni, da je neto obrestna marža verjetno že dosegla svoj ciklični vrh. Kljub temu ne pričakujemo vrnitve obrestnih mer na izjemno nizke ravni, značilne za obdobje pred 2021. Posledično ocenjujemo, da bo neto obrestna marža v prihodnjih letih nekoliko nižja od trenutne ravni, a še vedno višja kot v obdobju pred 2021.

Še vedno ugodno vrednotenje delnic bank

Pomembno vlogo je odigralo vrednotenje. Kazalnik price-to-book (P/B) je pred petimi leti dosegel nižje ravni kot v času svetovne finančne krize in evropske dolžniške krize, ravno tako je bil tudi price-to-earnings (P/E) kazalnik ves čas izrazito nizek. Edina izjema je bilo kratko obdobje v letu 2021, ko so izjemno nizki dobički začasno
zvišali P/E razmerje. Kljub občutni rasti cen delnic v zadnjih letih vrednotenje evropskih bank ostaja ugodno. Njihov P/E kazalnik je še vedno bistveno nižji od splošnega delniškega trga – osrednji evropski delniški indeks STOXX 600 trenutno kotira pri 17-kratniku dobička. Poleg tega je vrednotenje evropskih bank občutno nižje od vrednotenja njihovih ameriških konkurentov, kjer povprečni P/E znaša 12,5.

Visoka dobičkonosnost lastniškega kapitala

Dobičkonosnost bank se meri tudi z donosnostjo lastniškega kapitala (ROE). Kot je razvidno iz spodnje slike (Slika 5), je ROE trenutno na najvišjih ravneh v zadnjih 15 letih. V prihodnje ne pričakujemo nadaljnjega zvišanja tega kazalnika, temveč prej rahlo znižanje, saj se po pričakovanjih neto obrestna marža ne bo več zviševala.

Nizek delež slabih posojil

Pomemben dejavnik visoke donosnosti delnic evropskih bank v minulih letih je bilo tudi temeljito "očiščenje" bančnega sektorja. Kolaps gospodarstva leta 2009 in razmeroma medel odziv evropskih institucij sta privedla do kopičenja velikega obsega slabih posojil v bančnem sistemu, kar je zaviralo oziroma oteževalo normalno poslovanje bank. Grške banke so v obdobju najhujše krize beležile celo več kot 50-odstotni delež neodplačanih posojil.
V zadnjem desetletju pa so banke – s pomočjo gospodarske rasti, prenosa slabih terjatev na t. i. slabe banke, dokapitalizacij ter diskontnih odprodaj slabih kreditov nebančnim institucijam – precej izboljšale svoje finančno stanje. Danes poslujejo v bistveno bolj stabilnem okolju, kjer se večina kreditov redno odplačuje, bilance bank pa so zdrave. Kot je razvidno iz Slike 6, je delež slabih posojil trenutno na zgodovinsko nizkih ravneh. Ob predpostavki nadaljevanja nizke, a pozitivne gospodarske rasti pričakujemo, da bo ta delež ostal blizu sedanjih nizkih ravni.

Stroškovna učinkovitost bank se je izboljšala

Evropske banke v prihodnost vstopajo v precej vitki organizacijski strukturi. Digitalizacija bančnih storitev se pospešeno nadaljuje, kar zmanjšuje potrebo po fizičnih poslovalnicah in vodi v njihovo postopno zapiranje. Ta trend pozitivno vpliva na stroškovno učinkovitost bančnega sektorja. Poleg tega banke nadaljujejo z optimizacijo stroškov dela, kar pomeni zmanjševanje števila zaposlenih.
Kot je razvidno iz Slike 7, so evropske banke v zadnjih letih občutno izboljšale stroškovno učinkovitost. V prihodnje pričakujemo, da se bo stroškovni količnik še nekoliko znižal, saj se bo nadaljevalo zmanjševanje števila poslovalnic, poleg tega bo umetna inteligenca dodatno optimizirala delovne procese. K optimizaciji poslovanja bo pripomogla tudi konkurenca neobank, ki bo banke prisilila v učinkovitost.

Dividendna donosnost ostaja visoka

Pomemben vidik investiranja v bančne delnice so tudi dividendna izplačila. V stabilnih gospodarskih razmerah bančne delnice običajno ponujajo nadpovprečno dividendno donosnost. Kot je razvidno iz Slike 8, trenutna dividendna donosnost evropskega bančnega indeksa presega 5,5 %.
Če v prihodnje ne bo nepričakovanih makroekonomskih ali regulatornih šokov, pričakujemo, da bodo banke ohranile visoko raven dividendnih izplačil, kar bo ostalo pomemben dejavnik privlačnosti sektorja za vlagatelje.

Odkupi lastnih delnic se nadaljujejo

Poleg dividend pomemben prispevek k ustvarjanju vrednosti za delničarje predstavljajo tudi odkupi lastnih delnic. V preteklem letu so evropske banke odkupile rekordnih 47 milijard evrov lastnih delnic, kar predstavlja 12-odstotno rast v primerjavi z letom prej. Analitiki za letos in prihodnje leto skupaj napovedujejo odkupe lastnih delnic v skupni vrednosti več kot 76 milijard evrov, kar dodatno krepi privlačnost bančnega sektorja za vlagatelje.

Visoke kapacitete za zvišanje kreditiranja

Dodatno priložnost za rast posojil – in s tem višje neto obrestne prihodke – pri evropskih bankah vidimo v napovedanih povečanjih vlaganj v obrambno industrijo. Vse indikacije kažejo, da se bodo obrambni izdatki v Evropi v prihodnjih letih občutno povečali, kar bo ustvarilo dodatno povpraševanje po financiranju. Evropske banke imajo zadostne kapacitete za povečanje kreditiranja obrambnega sektorja, saj imajo trenutno za vsak evro depozitov podeljenih le za 0,89 evra posojil. Za primerjavo – pred 15 leti je bilo to razmerje precej višje, saj je bilo na vsak evro depozitov podeljenih kar 1,43 evra posojil. To pomeni, da ima bančni sektor danes večjo likvidnost in potencial za rast kreditne aktivnosti.

Val združitev in prevzemov?

V zadnjem obdobju opažamo povečano aktivnost na področju združitev in prevzemov, kar je običajno pozitiven signal za panogo. Najodmevnejši je poskus prevzema nemške Commerzbanke s strani italijanskega Unicredita, kar bi lahko postal eden največjih bančnih poslov v zgodovini evropskega finančnega sektorja.

Tveganja

Korekcija na delniških trgih

Kot pri vsakem investiranju tudi nakup bančnih delnic prinaša določena tveganja. Ključno tveganje ostaja morebitna gospodarska recesija ali širša korekcija na delniških trgih. Zgodovinski podatki kažejo, da je bančni sektor v času tržnih upadov še posebej občutljiv – v zadnjih enajstih korekcijah je delniški indeks evropskih bank v povprečju izgubil 28 %, medtem ko je splošni evropski delniški indeks upadel za »zgolj« 21,5 %. Če bi v prihodnje prišlo do občutnejšega popravka na delniških trgih, lahko upravičeno pričakujemo, da bodo delnice evropskih bank utrpele nadpovprečne padce, saj je sektor tradicionalno bolj cikličen in občutljiv na makroekonomske spremembe.

Porast slabih posojil

Z morebitno recesijo je tesno povezan tudi porast slabih posojil. Ob upočasnitvi gospodarske rasti se nekatera podjetja znajdejo pod prevelikim dolžniškim bremenom, kar vodi v povečano število neodplačanih posojil in posledično v rast slabih terjatev v bilancah bank. Za letošnje leto analitiki napovedujejo 10–15-odstotno letno rast oblikovanih rezervacij za slaba posojila. Vendar je pri teh napovedih treba upoštevati nizko izhodiščno raven, saj so banke v preteklem letu oblikovale izjemno nizke rezervacije.

Nenadejana obdavčitev bančnih dobičkov

Pomembno tveganje predstavlja tudi morebitna nepričakovana intervencija vlad, ki so v zadnjem obdobju posegle v bančne dobičke, ocenjene kot pretirano visoke. Primeri takšnih posegov so se že pojavili v Španiji, Italiji, na Madžarskem in tudi v Sloveniji, kar kaže na potencialno sistemsko tveganje za bančni sektor v določenih evropskih državah.

Okostnjaki v omarah

V finančnem sektorju se žal pogosto skrivajo "okostnjaki v omari", ki segajo od obtožb o pranju denarja do izpostavljenosti izjemno tveganim poslom v investicijskem bančništvu. Kljub tem tveganjem pa ocenjujemo, da je izjemno stroga regulacija v zadnjih letih, skupaj z razmeroma nizko aktivnostjo evropskih bank v investicijskem bančništvu, znatno zmanjšala verjetnost neprijetnih presenečenj.

Zaključek

Kot je razvidno iz zgornje analize, je stanje v evropskem bančnem sektorju trenutno ugodno. Delež slabih posojil ostaja nizek, neto obrestne marže so visoke, stroškovna učinkovitost se je občutno izboljšala, dobičkonosnost pa je na najvišjih ravneh v zadnjem desetletju. Kljub znatni rasti cen bančnih delnic v preteklih letih vrednotenja še vedno ostajajo privlačna.

Zaradi teh dejavnikov v NLB Skladih na evropskih delniških skladih ohranjamo nadpovprečno izpostavljenost do evropskih bančnih delnic. Kljub temu je pričakovati, da v prihodnjih letih rast cen delnic ne bo ponovila izjemnih donosov iz zadnjega obdobja.

Ob tem velja poudariti osnovno pravilo investiranja – razpršitev premoženja. Ustrezna panožna in geografska razpršenost naložb ostaja ključ do dolgoročnega investicijskega uspeha.