Centralne bankirje danes bolj kot previsoka skrbi prenizka inflacija oziroma celo deflacija, saj imajo v okolju nizkih obrestnih mer omejeno možnost, če sploh, za dodatne spodbude gospodarstvu prek svojih standardnih ukrepov. Posledično so pripravljeni sprejeti začasno višjo inflacijo od ciljne, saj bi to postopoma omogočilo rast obrestnih mer do nivojev, ko bi dejansko centralne banke zopet pridobile svoj konvencionalen ukrep za boj proti gospodarski krizi, in sicer nižanje obrestnih mer. Vse omenjeno kaže na to, da bodo centralne banke podaljšale trenutni cikel, saj z dvigi obrestnih mer ne bodo dušile gospodarske rasti.

Okrepitev gospodarske rasti

Poleg nadaljevanja ohlapne denarne politike centralnih bank v letu 2020 pričakujemo pospešek pri gospodarski rasti. Da je slednje verjeten scenarij, kaže med drugim obrat pri globalni proizvodni aktivnosti v zadnjih nekaj mesecih (slika 2). Indeks proizvodne aktivnosti je rast zabeležil 4 mesece zapored, pri čemer je novembra globalna proizvodna aktivnost zrasla najhitreje letos. Veliko zaslug za okrepitev aktivnosti imajo v zadnjih mesecih razvijajoče se države, kjer izstopa Kitajska. Ta je namreč kot odgovor na upočasnitev rasti v letošnjem letu okrepila fiskalne spodbude, katerih učinek bo viden v znatni meri šele v prihodnjem letu (slika 3).  

Tudi evropske države so v letošnjem letu vodile bolj ohlapno fiskalno politiko, deloma pa bo tudi v tem primeru učinek viden šele v letu 2020. Hkrati se stanje v avtomobilskem sektorju, ki so ga v zadnjem letu prizadeli predhodno povečanje zalog in spremenjeni standardi okoljskih emisij ter je bil v Evropi glavni krivec za letošnje krčenje proizvodne aktivnosti, izboljšuje (slika 4). To je vidno po prodaji vozil v Evropi (ponovno prisotna rast) in na Kitajskem, kjer se je upad prodaje vozil močno upočasnil.

Pričakovali smo dogovor med Kitajsko in ZDA

V zadnjih nekaj mesecih se je napetost med ZDA in Kitajsko znižala, kar je bilo ključno pri rasti delniških tečajev od septembra dalje. Naš najverjetnejši scenarij je že konec lanskega leta predvideval, da Trump pred volitvami novembra prihodnje leto ne bo želel ogroziti ameriškega gospodarstva, saj bi mu to močno zmanjšalo možnosti za nov predsedniški mandat. Hkrati smo kot najverjetnejši scenarij napovedali neko obliko »začasnega dogovora«, do katerega bo prišlo tik pred volitvami. Poleg tega je Trump, morda celo načrtno, z zaostrovanjem trgovinske retorike tekom leta pritisnil tudi na Fed. Ta je bil v luči krepitve negotovosti in ohlajanja globalnega gospodarstva primoran nižati obrestno mero, kar bo v volilnem letu pomagalo ameriškemu gospodarstvu in s tem povečalo Trumpove možnosti za nov predsedniški mandat. Glede na povedano lahko pri Trumpovi retoriki pričakujemo nadaljevanje trenda zadnjih nekaj mesecev, ko je strategijo maksimalnega pritiska zamenjal bolj umirjen ton. Drugače povedano, Trump ne bo po nepotrebnem vznemirjal kapitalskih trgov, kar bi lahko ogrozilo tako globalno kot ameriško gospodarstvo.

Trumpu najverjetneje nov predsedniški mandat, a tveganja ostajajo

Kljub umiritvi trgovinske vojne Trump ostaja vir največjega tveganja tudi za prihodnje leto. Še pred pol leta so bili kapitalski trgi pesimistični glede dogovora, danes pa vlagatelji zrejo z optimizmom v prihodnje odnose med Trumpom in Džinpingom. Vendar ta optimizem po našem mnenju ni tako samoumeven, kot se zdi na prvo žogo. Če bi bile predsedniške volitve danes, Trump najverjetneje ne bi dobil novega mandata. Nekaj nižja podpora obstoječemu predsedniku je sicer za ta čas povsem običajna. Če bo gospodarska situacija ostala dobra, potem lahko pričakujemo rast podpore Trumpu v volilnem letu in v končni fazi tudi nov predsedniški mandat, kar je naš najverjetnejši scenarij. A izid volitev bo glede na trenutno znana dejstva tesen.

Če Trump kljub dobri kondiciji ameriškega gospodarstva v prvi polovici leta ne bi pridobival na podpori, potem obstaja možnost, da močno zaostri svojo retoriko tako glede Kitajske in Hongkonga kot tudi Irana ter si tako skuša dvigniti podporo. Trump bi se namreč v primeru Kitajske skušal prikazati kot edini pravi »vodja« v boju proti nepošteni trgovinski praksi in nespoštovanju človekovih pravic. V primeru Irana pa denimo kot »vodja« proti jedrskim grožnjam za ZDA in njene zaveznice. Tak scenarij bi vnesel strah na kapitalske trge in povzročil razprodajo delnic ter selitev v bolj varne obvezniške naložbe.

Delnice bodo boljša izbira kot varne obveznice ali denar

Letošnje leto je bogato nagradilo vlagatelje in ga bo prihodnje leto težko ponoviti, vendar ne zaradi poslabšanja gospodarskih kazalnikov. Ravno nasprotno, geopolitična tveganja so se znižala, gospodarski izgledi pa so se v zadnjih mesecih izboljšali. Ob optimističnih potrošnikih, ki so že v letošnjem letu skrbeli za nadaljevanje rasti globalnega gospodarstva, tudi proizvodni sektor znova kaže znake življenja. Hkrati so podporo gospodarstvu napovedali tudi centralni bankirji, ki bodo v prihodnjem letu ohranili ohlapno denarno politiko. Vse omenjeno, kratkoročno gledano, govori v prid boljšemu razpletu od naše napovedi sredi letošnjega leta, ko smo recesijo napovedali proti koncu leta 2021. Ob bolj previdnih centralnih bankirjih v kombinaciji z okrepljeno gospodarsko rastjo recesijo tako pričakujemo nekoliko kasneje, v prvi polovici leta 2022. Do recesij namreč zelo poredko pride, ko centralne banke vodijo ekspanzivno denarno politiko. Še bolj poredko pride izven gospodarskih recesij do večjih in dlje trajajočih korekcij na borzah. Tvegane naložbe oziroma delnice bodo prihodnje leto solidna naložba. Leta 2021 pa bodo zaradi čedalje močnejših inflacijskih pritiskov centralne banke prisiljene bolj agresivno poseči po dvigih obrestnih mer, kar bo v prvi polovici leta 2022 zadušilo gospodarsko rast. Z rastjo delniških tečajev v letošnjem letu so se vrednotenja delnic poslabšala, pri čemer negativno izstopajo predvsem ameriške delnice, ki so po vseh kazalnikih nad dolgoletnim povprečjem (slika 5). Vendar le-ta niso kritična. Vrednotenja evropskih delnic so namreč povprečna, trgov v razvoju pa rahlo nad povprečjem. Še več, ko delnice primerjamo z varnimi obvezniškimi naložbami, ugotovimo, da so vrednotenja delnic pravzaprav podpovprečna. Tako lahko na sliki 6 vidimo, da je danes kot posledica nizkih obrestnih mer celo v ZDA premija za tveganje nadpovprečno visoka, kar kaže na nadpovprečno relativno privlačnost delniških naložb glede na obvezniške.

Po znižanju obrestnih mer v letošnjem letu, kar je botrovalo k pozitivni donosnosti obvezniških naložb, je potencial za dodatno nižanje zelo omejen. Ob izboljšanju gospodarskih obetov v kombinaciji z ohlapno denarno politiko pričakujemo celo rahel dvig obrestnih mer na srednjem in daljšem delu krivulje, kar posledično zmanjšuje privlačnost obvezniških naložb, zlasti dolgoročnih. Vlagatelji v varne evrske naložbe bodo po našem mnenju v prihodnjem letu skoraj zagotovo obsojeni na realno, najbrž pa tudi nominalno negativne donosnosti. Nizka pričakovanja za obvezniške naložbe letos še bolj kot lani govorijo v prid delniškim naložbam. Kljub manj optimističnim pričakovanjem glede delniških naložb kot lani ob tem času smo povečali delež delnic glede na obveznice. Glede na predstavljeno za leto 2020 pričakujemo zmerno pozitivno, a rahlo podpovprečno globalno rast delniških tečajev. Ta bo v našem najverjetnejšem scenariju precej nižja kot v lanskem letu in bo znašala okoli 7 %². V nadaljevanju si poglejmo, katere regije, države in dejavnosti bodo zanimive v letu 2020.