Kaj napovedujemo za leto 2016?

Pričakujemo nadaljevanje globalnega gospodarskega okrevanja in v splošnem še vedno ohlapno denarno politiko centralnih bank, predvsem evropske, japonske in kitajske, s tem pa tudi nizke obrestne mere. Resda težko trdimo, da so vrednotenja delnic še vedno ugodna, po našem mnenju so danes celo nad zgodovinskimi povprečji, a so tudi pričakovane nominalne donosnosti varnih naložb danes izjemno nizke, velikokrat celo negativne. Še več, deflacijski pritisk v razvitih državah, kot posledica nižanja cen surovin in energentov, se bo v drugi polovici leta izpel. To bo ob nadaljevanju okrevanja razvitih držav in čedalje nižjih stopnjah brezposelnosti verjetno vsaj rahlo dvignilo dolgoročne obrestne mere, kar posledično zmanjšuje privlačnost obvezniških naložb, posebno varnih in dolgoročnih. Tako bodo vlagatelji v še večji meri donose iskali v bolj tveganih delniških naložbah, pri katerih že zgolj dividendne donosnosti v povprečju presegajo depozitne obrestne mere in zahtevane donosnosti državnih obveznic varnih držav. Kljub vsemu se je po našem mnenju verjetnost za kakšno negativno presenečenje na borzah glede na lani nekoliko povečala, zaradi česar smo rahlo povečali ciljni delež denarja (povečanje gre na račun še nekoliko nižjega deleža obveznic). Oportunitetni strošek denarja je danes izredno nizek in nudi poceni prilagodljivost, da povečamo izpostavljenost tisti kategoriji, ki bi jo doletela korekcija, in izkoristimo priložnosti za poceni nakupe.

Temelji naših napovedi za leto 2016

Delnice splošno

Gospodarska rast razvitega sveta se bo v 2016 okrepila, a bo še vedno nižja kot v preteklih porecesijskih obdobjih. Če je Mednarodni denarni sklad še pred štirimi leti za leto 2015 napovedoval 4,8 % globalno gospodarsko rast, bo ta po zadnjih ocena bistveno nižja (3,1 %). Kljub vsemu okrevanje razvitega sveta niža brezposelnost, kar ob pocenitvi energentov in nizkih obrestnih merah krepi potrošniško razpoloženje. Bolje razpoloženi potrošniki več trošijo, kar dviguje prihodke in dobičke družb, ki posledično več zaposlujejo. Pričakujemo, da bo omenjena pozitivna povratna zanka v razvitem svetu prisotna tudi v prihodnjem letu. Po drugi strani je v razvijajočih se državah sicer prisotna hitrejša rast, a se slednja znižuje. Mediana gospodarske rasti razvijajočih za leto 2015 naj bi po zadnjih ocenah znašala 3,2 %, kar je, z izjemo leta 2009, najnižja stopnja vse od azijske krize konec preteklega stoletja.

Najpomembnejše centralne banke še vedno ohranjajo izjemno ohlapno denarno politiko, zaradi česar so obrestne mere in zahtevane donosnosti varnih držav izjemno nizke, velikokrat celo negativne. Kljub vsemu je v letošnjem letu prišlo do razkoraka v politiki posameznih centralnih bank. Na eni strani skušata evropska in japonska centralna banka z dodatnimi denarnimi ukrepi spodbuditi inflacijo in posredno gospodarsko rast. Tudi kitajska centralna banka bo zaradi ohlajanja tamkajšnjega gospodarstva v prihodnjem letu najverjetneje nižala obrestne mere. Po drugi strani je ameriški Fed prvič v skoraj desetletju dvignil ključno obrestno in za prihodnje leto napoveduje dodatne dvige, kar pa utegne demotivirati omenjene centralne banke v vztrajanju v izjemni ohlapnosti. V splošnem je politika centralnih bank še vedno ekspanzivna, kar govori v prid delnicam, v manjši meri pa tudi bolj tveganim obveznicam.

Vrednotenja delnic so po nekaterih kazalcih (za cikel prilagojeni kazalci, cena glede na prodajo) v primerjavi z zgodovinskimi vrednotenji že nadpovprečna, po drugih kazalcih (cena glede na dobiček) pa še vedno ne moremo trditi, da so delnice precenjene. A ob nadpovprečno visokih profitnih maržah, čedalje nižji stopnji brezposelnosti, kar počasi, a vztrajno ustvarja pritiske na rast plač, in rahlem višanju obrestnih mer pričakujemo počasnejšo rast dobičkov v prihodnjih letih, ki so ključni pri poganjanju delniških tečajev. Kljub vsemu so delniške naložbe v okolju izredno nizkih obrestnih mer in s tem nizkih pričakovanih donosnosti varnih naložb s fiksnim donosom (depozit in obveznice) še vedno nadpovprečno privlačna naložbena možnost, pri čemer se vrednotenja po posameznih regijah in državah močno razlikujejo.

Preglednica 2: Napovedi 2016

V nadaljevanju si poglejmo, katere regije, države in panoge bodo zanimive v letu 2016. Seveda pri vsaki napovedi ne moremo mimo tveganj, ki bodo v letu 2016 intenzivnejša kot v zadnjih letih. Glede na predstavljeno v letu 2016 zopet pričakujemo zmerno, rahlo podpovprečno globalno rast delniških tečajev, ki bo po našem najverjetnejšem scenariju znašala okoli 7 %.

Regije

V okviru geografske alokacije delniških naložb v letu 2016 dajemo prednost evropskim delniškim trgom. Ob še vedno prisotnem pesimizmu zaradi dogodkov v zadnjih nekaj letih (rusko-ukrajinska in grška kriza, vpliv ohlajanja Kitajske na evropske izvoznike, itd.) so vrednotenja evropskih delnic med najugodnejšimi. Te imajo danes približno 3,6 % dividendno donosnost, kar je precej več kot denimo v ZDA (2,2 %) in tudi bistveno več, kot lahko danes vlagatelji dobijo z varčevanjem v depozitih ali varnih obveznicah. V prid evropskim delnicam govori tudi ohlapna denarna politika ECB, ki je pred kratkim sprejela nove denarne spodbude, kar prek šibkejšega evra v primerjavi z ameriškim dolarjem koristi evropskim izvoznikom. Ob delno izvedenih strukturno-varčevalnih reformah pričakujemo tudi nadaljevanje okrevanja, ki ga bodo ob nizki ceni nafte, kar zlasti evroobmočju močno koristi, saj kar 94 % porabljene nafte uvozi, še dodatno spodbudili čedalje bolj optimistični evropski potrošniki. Večje trošenje bo spodbudilo prihodke in dobičke evropskih družb, ki so še vedno precej pod nivoji izpred finančne krize leta 2008.

Najvišjo donosnost pričakujemo v tistih državah, ki so bile v preteklih letih najbolj na udaru vlagateljev (Portugalska, Italija, Španija, Slovenija in deloma tudi Avstrija). V teh državah so vrednotenja, kot posledica še vedno prisotnega pesimizma, nadpovprečno ugodna. To ob ekspanzivni politiki ECB in delno izvedenih reformah viša verjetnost pozitivnega presenečenja. Denimo španske delnice imajo danes približno 4,9 % dividendno donosnost, kar je bistveno več kot pri francoskih (3,1 %) in nemških delnicah (2,7 %). Veter v prsi je Španiji v letošnjem letu predstavljala predvsem močna povezanost z Latinsko Ameriko, ki se zaradi upada cen surovin in energentov nahaja v recesiji. A Španija je pod pritiski vlagateljev in Evropske komisije v zadnjih nekaj letih delno izvedla strukturne-varčevalne reforme, kar pozitivno vpliva na okrevanje Španije, ki je z več 3-odstotno gospodarsko rastjo v letošnjem letu eno najhitrejših med državami evroobmočja sploh. S posledičnim upadom stopnje brezposelnosti (s skoraj 27 % proti 20 %) so Španci bistveno bolj optimistični in posledično več trošijo, kar je pozitivno za dobičke družb. To nadalje viša optimizem v podjetniškem sektorju, ki posledično dodatno zaposluje. S tem se je ustvarila t.i. pozitivna zanka, ki se bo po našem mnenju nadaljevala še nekaj let. Kljub bistveno boljšemu gospodarskemu izgledu pa je bila donosnost španskih delnic tako v letošnjem letu kot v zadnjih nekaj letih podpovprečna, pričakujemo pa, da se bo v letu 2016 to spremenilo. Po drugi strani smo manj naklonjeni delnicam družb iz »varnih« držav evroobmočja (Francija in Nemčija), ki imajo danes znotraj Evrope nadpovprečna vrednotenja.

Temelji prihodnje gospodarske rasti Evrope so solidni, a prisotna so tudi precejšnja tveganja, ki lahko ob neugodnih razpletih močno zamajejo okrevanje Evrope. Odnosi med Rusijo in Evropo so napeti, a se kljub nedavnemu podaljšanju sankcij proti Rusiji za 6 mesecev umirjajo. V Franciji in Italiji tveganje predstavljajo prepočasne reforme, ki bi spodbudile gospodarsko rast in s tem omejile rast stopnje zadolženosti. Z upadom cene zadolževanja evrskih držav se je močno zmanjšala politična volja za nadaljevanje začetih ali napovedanih strukturnih reform, kar srednje- in dolgoročno predstavlja največje tveganje, saj upočasnjuje nastanek tako bančne kot fiskalne unije, ki sta potrebni za obstoj evroobmočja. Največje tveganje v regiji za prihodnje leto še vedno predstavlja Grčija, ki jo kljub delni izvedbi ukrepov čaka še precej reform, začenši s temeljito pokojninsko reformo, brez izvedbe katere upniki ne bodo pripravljeni na reprogramiranje dolga oz. delni odpis. Morebiten izhod Velike Britanije iz EU (t.i. Brexit), ki ga trgi zaenkrat ocenjujejo kot nedogodek, dopušča možnost negativnega presenečenja, v kolikor bi se mnenje vlagateljev o posledicah oziroma verjetnosti izhoda spremenilo.

Japonska je bila pri izvajanju »abenomics« ukrepov, ki jih sestavljajo tri puščice - povečano državno trošenje, izjemno ohlapna denarna politika in strukturne reforme, uspešna predvsem na področju ultra ohlapne denarne politike. Ključna v boju z deflacijo in stagnacijo je tretja puščica, to so strukturne reforme, ki so bile do sedaj kot že skoraj zadnja tri desetletja zapostavljene. Predsednik vlade Abe je tako sredi leta napovedal nove »abenomics 2.0« ukrepe, ki so usmerjeni ravno v strukturne reforme. Te bodo več poudarka namenile slabemu korporativnemu upravljanju japonskih družb, postopoma bodo zmanjšale zaprtost pred priseljenci ter odpravile že pregovorno rigidnost njihovega trga dela in razbile monopole v panogi javnih storitev. Podporo tem ukrepom bo še naprej nudila tudi japonska centralna banka, ki je ob že drugem zaporednem krčenju japonskega gospodarstva v tretjem četrtelju 2015 sicer ohranila nespremenjen obseg denarnih spodbud, a je obstoječi program odkupovanja državnih obveznic dopolnila z nakupi tudi bolj dolgoročnih vrednostnih papirjev. Hkrati je Japonska podobno kot evroobmočje ena od velikih zmagovalcev upada cene nafte, saj mora praktično vse energente uvoziti. Ključni tveganji, ki vnašata veliko negotovost, ostajata ogromen javni dolg (okrog 245 % BDP-ja) in negativni demografski trendi. Kljub temu smo ob zgodovisnko podpovprečnih vrednotenjih ter še vedno solidni podpori Abejevi vladi in pozitivni dinamiki na področju reform japonskim delnicam rahlo bolj naklonjeni kot ameriškim, a manj kot evropskim.

Ameriška lokomotiva je tudi v 2015 delala s polno paro. To potrjuje okrevanje ameriškega gospodarstva, ki ga ni ustavilo niti ohlajanje Kitajske in trgov v razvoju niti apreciacija dolarja glede na večino najpomembnejših valut, ki negativno vpliva na ameriški izvoz in tako predstavlja oviro hitrejšemu okrevanju ZDA. Cenejša nafta in kontinuirano okrevanje trga dela še naprej skrbita za dobro potrošniško razpoloženje Američanov in s tem domačo potrošnjo, ki predstavlja skoraj 70 % ameriškega gospodarstva. Nižanje cene energentov in surovin ter krepitev dolarja sta ob ohlajanju razvijajočih se trgov skrbela za dodatno znižanje inflacijskih pričakovanj. To je zamaknilo prvi dvig ključne obrestne mere Fed-a vse do zadnjega zasedanja v decembru, ko so obrestno mero, ki se je vse od konca leta 2008 gibala na ravni med 0 % in 0,25 %, dvignili v razpon med 0,25 % in 0,5 %. Ameriški centralni bankirji do konca leta 2016 napovedujejo postopno dvigovanje povprečne obrestne mere do 1,375 %. Tudi v naslednjih dveh letih naj bi se obrestne mere še naprej postopno zviševale in se do leta 2018 po pričakovanjih Fed-a vrnile na dolgoročno »normalno« raven, okrog 3,5 %. To kaže na to, da ameriški centralni bankirji kljub prisotnim globalnim tveganjem verjamejo v stabilnost ameriškega okrevanja. A trg jim tega zaenkrat ne verjame in pričakuje, da bodo dvigi obrestnih mer v prihodnosti bistveno počasnejši (Slika 1). Tudi mi ameriškim centralnim bankirjem ne verjamemo, da bodo dvigi obrestnih mer tako hitri. To bi ob ohlapni denarni politiki ostalih pomembnejših centralnih bank povzročilo nadaljnjo rast dolarja, kar bi šibilo tako ameriško okrevanje kot inflacijo, s čimer bi se potreba bo tako hitrih dvigih zmanjšala. Po našem najverjetnejšem scenariju bodo dvigi ključne obrestne mere nekoliko hitrejši od pričakovanj trga, kar je rahlo negativno za ameriške delnice. Poleg tega so danes ameriške delnice po večini kazalcev drage in imajo tudi bistveno višja vrednotenja kot evropske in japonske delnice. Ob zgodovinsko visokih maržah ameriških družb v kombinaciji z visoko izkoriščenostjo proizvodnih kapacitet in nizko stopnjo brezposelnosti, ki se že kaže v počasni rasti plač, lahko v trenutnih razmerah nadaljnji potencial za rast dobičkov ocenimo kot omejen.

Slika 1: Gibanje obrestnih mer v ZDA

* od 29.12.2015 gre za obrestno mero, ki temelji na tržnih pričakovanjih
Vir: Bloomberg, lastni izračuni, spletna stran Federal Reserve.

Razvijajoči se trgi kot celota bodo tudi v 2016, vsaj v prvi polovici leta, verjetno še vedno v nemilosti mednarodnih vlagateljev. Njihov denar se bo najverjetneje, podobno kot v 2015, tudi v 2016 selil v gospodarsko rastoč razviti zahodni svet ter povzročal težave lokalnim centralnim bankirjem (nižanje vrednosti lokalnih valut in nezaželena rast obrestnih mer). V prid azijski regiji sicer govori, podobno kot pri Japonski, pocenitev nafte, ki jo regija večino uvozi. Če k temu dodamo nekaj reformne naravnanosti (Indija), spodbujevalne fiskalne in denarne ukrepe (Kitajska) ter danes ugodna vrednotenja kitajskih delnic na hongkonški borzi, potem lahko sklenemo, da si na razvijajočih se trgih največ obetamo ravno od azijske regije. Na drugi strani bo upad cen energentov in surovin najbolj prizadel surovinsko in energetsko bogate države (Rusija, Brazilija, Venezuela, arabske države, Južna Afrika itd.), ki v času debelih krav niso izvedle nujno potrebnih strukturnih reform, da bi se zmanjšala odvisnost gospodarstev teh držav od cen surovin in energentov. Poleg tega ima večina naftnih držav iz trgov v razvoju proračune uravnotežene pri vsaj 80 dolarjih na sodček, kar je krepko nad trenutnimi nivoji (več o napovedih glede cen nafte pišemo v naslednjem prispevku).

Od surovinskih držav bi lahko pozitivno presenetile predvsem ruske delnice, ki imajo izjemno ugodna vrednotenja, pričakujemo pa tudi umirjanje napetosti med Rusijo in Evropo. Predsednik Putin je očitno tudi spoznal, da so časi visokih cen nafte za nami, in je v govoru v začetku decembra opozoril na nujnost reform. To potrjujejo tudi govorice o povratku nekdanjega finančnega ministra Alekseja Kudrina, ki je v finančni javnosti cenjen zaradi pretekle skrbne javne porabe, podpore davčni in fiskalni reformi ter naklonjenosti prostemu trgu. Po drugi strani pričakujemo nadaljevanje težav preostalih, zgoraj naštetih »surovinskih« držav. Latinska Amerika na čelu z Brazilijo se je za financiranje porabe in investicij močno zanašala na prihodke od izvoza surovin. Posledično so zaradi premajhnega poudarka drugim delom gospodarstva izgubili na konkurenčnosti, posebno v proizvodnem sektorju. Hkrati so zaradi nizke stopnje varčevanja te države močno odvisne od tujega kapitala, posebno v dolarjih, ki se bo z rastjo obrestnih mer umikal nazaj v ZDA. Poleg tega zadnje ankete  kažejo, da večina rastočega srednjega sloja v tej regiji še vedno pričakuje nadaljevanje surovinskega razcveta. Realnost o njegovem koncu bodo spoznali s krčenjem gospodarstva, višjimi obrestnimi merami kot posledico odliva kapitala, visoko inflacijo in rastočo stopnjo zadolženosti. Šele ko bo situacija dovolj slaba, bodo njihovi prebivalci in politiki pripravljeni na potrebne spremembe in reforme. Podobno nenaklonjeni kot do Brazilije smo tudi Južni Afriki in Turčiji, kjer se populistične vlade z željo po ohranitvi oblasti na vse pretege otepajo nujno potrebnih varčevalno-strukturnih reform.

Slovenija po letu premora znova postaja zanimiva naložbena destinacija. Zaustavitev privatizacije, ki nas je v letu 2015 negativno presenetila, je sicer zmanjšala privlačnost slovenskih borznih družb. Z bistveno boljšim kratkoročnim gospodarskim izgledom, s čimer se je pritisk na zadolževanje Slovenije močno zmanjšal, pa zasuka pri privatizaciji v letu 2016 še ne pričakujemo. Kljub vsemu so po zadnjem upadu tečajev delnic slovenskih družb te zopet postale relativno bolj ugodno vrednotene. To je vidno tudi iz nadpovprečno visokih dividendnih donosnosti, ki za slovenski indeks SBI TOP znašajo približno 6 %. Ob danes že dokaj visoki stopnji zadolženosti Slovenije in še vedno v deflacijskih razmerah bistveno previsokem proračunskem primanjkljaju pričakujemo, da bodo družbe v vsaj delnem državnem lastništvu ohranile ali pa celo še povečevale dividende. Njihovo rast bo omogočilo predvsem boljše poslovanje družb, ki ga bo dodatno spodbudilo nadaljevanje okrevanja evroobmočja, glavnega slovenskega trgovinskega partnerja. Še vedno izrazito negativni fiskalni kazalci pa večajo verjetnost novega privatizacijskega vala kmalu po letu 2016. Za leto 2016 smo tako postali rahlo nadpovprečno naklonjeni do slovenskih borznih družb.

Panoge oziroma skupine dejavnosti

Panožno smo zaradi nadaljevanja okrevanja potrošnika (nižanje brezposelnosti v ZDA, Združenem kraljestvu, rahlo tudi v EU ter močna pocenitev energentov) naklonjeni podjetjem iz skupine dejavnosti trajne potrošne dobrine, npr. gostinstvo, potovanja, hotelske verige, proizvajalci avtomobilov, luksuzne dobrine. Naklonjeni smo tudi tehnološkemu sektorju, kjer so vrednotenja po njihovi nadpovprečni donosnosti v zadnjih nekaj letih sicer precej porasla, kljub vsemu pa so ta še vedno zmerna oziroma vsaj ne izrazito visoka, v prid panogi pa govori tudi okrevanje globalnega gospodarstva. Menedžerji družb iz realnega sektorja so danes optimistični in bi lahko del nakopičenega denarja – podjetja po svetu so namreč po recesiji 2008 podpovprečno investirala in močno povečala finančna sredstva – porabili ravno za tehnološke rešitve, ki bi izboljšale učinkovitost družb. Ob okrevanju in čedalje večjem tako podjetniškem kot potrošniškem zaupanju v evroobmočju so se prebudile tudi banke, ki so že precej omilile kreditne pogoje. Posojila zasebnemu sektorju (gospodinjstvom in podjetjem iz nefinančnega sektorja) po treh letih, s sicer precej nižjih nivojev, že nekaj mesecev zopet rastejo, rast posojilne aktivnosti pa se bo po našem mnenju nadaljevala tudi v prihodnjem letu. Posledično smo ohranili nadpovprečno izpostavljenost dejavnosti Banke.

Manj naklonjeni smo skupinam dejavnosti, ki so manj povezane z gospodarskim ciklom. Takšne so denimo telekomunikacijske družbe, družbe iz javnih storitev in družbe, povezane z vsakdanjimi nakupi (trgovci na drobno, proizvajalci hrane, tobaka in pijač). Manj smo naklonjeni tudi farmacevtskim družbam. Staranje prebivalstva, večje število različnih bolezni kot posledica današnjega načina življenja, daljšanje življenjske dobe v razvitem svetu in naraščajoča kupna moč v razvijajočih se trgih sicer ustvarjajo čedalje večje povpraševanje po zdravstvenih storitvah. A to je skupaj s prevzemi v industriji močno dvignilo vrednotenja farmacevtskih družb. Tako smo, kljub temu da pričakujemo rast dobičkov tudi v prihodnjih letih, mnenja, da bo donosnost te panoge zaradi nadpovprečnih vrednotenj v prihodnjih letih podpovprečna. Kljub močno negativni pretekli donosnosti surovinskih družb smo ohranili podpovprečno izpostavljenost. Ohlajanje Kitajske, drugega največjega svetovnega gospodarstva, namreč najbolj negativno vpliva ravno na cene surovin, saj letno porabi več cinka, niklja, bakra in aluminija kot ZDA, Evropa in Japonska skupaj.

Kljub temu da se nam pri trenutnih cenah nafte zdi za dolgoročne vlagatelje že smiselna rahlo nadpovprečna izpostavljenost (več o nafti si lahko preberete v naslednjem prispevku), zaradi negotovosti, ki vlada na naftnem trgu, ohranjamo za prvo polovico prihodnjega leta nevtralno mnenje. V kolikor bi prišlo do večjega števila stečajev in prestrukturiranj naftnih družb ter bankrotov energetsko bogatih držav, bi to po našem mnenju nakazovalo na obrat na naftnem trgu, kar bi verjetno sprožilo dvig priporočila.

Napovedi 2016 – obveznice

S pričakovanim okrevanjem evroobmočja in posledično čedalje nižjo stopnjo brezposelnosti se bo krepil tudi optimizem evropskih potrošnikov. Veter v hrbet potrošnji in gospodarskemu okrevanju v evroobmočju bodo tudi nizke cene nafte. Poleg tega se bo deflacijski pritisk v državah evroobmočja kot posledica nižanja cen surovin in energentov v drugi polovici leta izpel. Vse to ob trenutno izjemno nizkih obrestnih merah govori izrazito proti naložbam v obveznice, posebno varnim in dolgoročnim, v prihodnjem letu. V kolikor bi se uresničila naša pričakovanja, lahko v Evropi kljub nasprotnemu trudu ECB pričakujemo zmerno splošno rast obrestnih mer. V ZDA lahko ob nadaljevanju okrevanja predvsem v začetni fazi dvigovanja ključne obrestne mere pričakujemo dvig obrestnih mer po celotni krivulji. Močnejši ameriški dolar, ki šibi gospodarsko okrevanje ZDA, pa bo deloval zaviralno na večjo rast srednjeročnih in dolgoročnih obrestnih mer.

Posledično smo ohranili nizko trajanje (občutljivost tečajev na obrestne mere) v obvezniških portfeljih, hkrati pa smo dvignili izpostavljenost obveznicam nižjih bonitetnih ocen, ki zaradi zgoraj zapisanega niso izpostavljene energetskemu in surovinskemu sektorju. V letošnjem letu približno 60 % vseh stečajev ameriških družb izhaja ravno iz energetskega in surovinskega sektorja, nadaljevanje podobnega trenda pa pričakujemo tudi v prihodnjem letu, kar bo vnašalo negotovost v ta segment. Z upadom cen energentov in surovin pa so močni rasti pribitkov pri obveznicah nižjih bonitet iz energetskega in surovinskega sektorja sledili tudi pribitki pri ostalih obveznicah nižjih bonitet. V prid slednjih govori globalno gospodarsko okrevanje, zaradi česar pričakujemo izven energetskega in surovinskega sektorja nadaljevanje obdobja nizkega števila oziroma deleža družb, ki ne uspejo poplačati svojih dolgov, in upad pribitkov bolj tveganih obveznic glede na varne.