28. 12. 2022

Ta članek je del publikacije Analitski pregled, letnik 15, št. 1, december 2022. 

Še v letu 2021 so bile zahtevane stopnje donosnosti večine državnih obveznic v Evropi na rekordno nizkih ravneh, pri varnih obveznicah celo negativne, prav tako so bili rekordno nizki kreditni pribitki pri evropskih podjetniških obveznicah.

V letošnjem letu, ki ga je zaznamovala predvsem močno povišana globalna inflacija in odzivi centralnih bank v obliki zaostrovanja monetarne politike, pa se je situacija popolnoma obrnila. Obveznice niso več nudile varnega zatočišča za vlagatelje v času pretresov na delniških trgih, saj so zabeležile izrazito, na posameznih trgih pa celo rekordno negativne donosnosti. Razloga za negativne donosnosti obveznic sta izrazita pričakovanja vlagateljev po nadaljnjih zelo nizkih, celo negativnih, obrestnih merah in rastoča inflacija, ki je ob koncu novembra dosegla visokih 7,1 % v ZDA oziroma 10,1 % v evroobmočju. Ameriška centralna banka (Fed) je marca letos prvič dvignila ključno obrestno mero v višini 25 bazičnih točk, do konca leta 2022 pa jo je skupaj dvignila za kar 4,25 odstotne točke in s tem nakazala, da je ukrotitev inflacije na prvem mestu kljub možnosti povzročitve recesije. Evropska centralna banka (ECB) je z zaostrovanjem monetarne politike pričela nekoliko kasneje, a do konca leta vse tri ključne obrestne mere zvišala za 2,5 odstotne točke. Predsednica ECB Christine Lagarde je na decembrskem zasedanju opozorila, da višanja obrestnih mer še zdaleč ni konec, poleg tega pa naj bi banka marca 2023 pričela s t.i. kvantitativnim zategovanjem, kar pomeni, da ne bo več reinvestirala zapadlih obveznic, s čimer bo zmanjševala svojo bilanco. Po podatkih Bloomberga so se pričakovanja trga glede depozitne obrestne mere ECB po novici povečala za 0,3 odstotne točke. Vpliv pričakovanj glede višjih prihodnjih obrestnih mer na vrednost enote premoženja podsklada NLB Skladi – Podjetniške obveznice EUR prikazuje spodnji graf:

Spremenjena pričakovanja vlagateljev glede prihodnje referenčne obrestne mere v EU in ZDA in višji kreditni pribitki podjetniških obveznic so prispevali k znatni negativni donosnosti podsklada NLB Skladi – Podjetniške obveznice EUR v letu 2022. Precej nižji padec vrednosti enote premoženja pa je zabeležil podsklad NLB Skladi – Obveznice visokih donosnosti, ki ima približno polovico obveznic denominiranih v ameriških dolarjih. 7-odstotna rast dolarja v primerjavi z evrom v letošnjem letu je bila poleg krajšega trajanja podsklada glavni razlog, da je podsklad v letošnjem letu dosegel manj negativno donosnost. Čeprav so kreditni pribitki podjetniških obveznic v letošnjem letu močno porasli, pa najbrž še ne odražajo povsem možnosti recesije v letu 2023. Kreditni pribitki so sicer v Evropi višji kot v ZDA, s čimer je višja tudi nagrada za sprejemanje kreditnega tveganja, a se pribitki v obeh primerih gibljejo nekoliko pod povprečnimi nivoji zadnjih 22 let.

 

 

Z upočasnjevanjem gospodarske rasti in morebitnim prehodom v recesijo lahko pričakujemo porast stečajev in prisilnih poravnav podjetij in dodatno rast kreditnih pribitkov, predvsem obveznic nižjih bonitetnih razredov. Kreditni pribitki obveznic investicijskega razreda v Evropi so že na dokaj visokih nivojih, saj so bili v zadnjih 22 letih v več kot 70 % obdobij nižji od trenutnih nivojev. Razloge za to lahko pripišemo dragim energentom, slabši dolžniški sliki Italije in Grčije ter vojni v Ukrajini. Poleg tega so zahtevane stopnje donosnosti obveznic višjih bonitet najvišje po letu 2011, s čimer imajo vlagatelji ponovno alternativo pri varnih naložbah.

Pogled v leto 2023

V družbi NLB Skladi pričakujemo, da je inflacija dosegla vrh in se bo v prihodnjih mesecih zniževala. Razloge za znižanje inflacije vidimo predvsem v izčrpanju baznega učinka visokih cen, nižjih cenah surovin, zmanjšanju ozkih grl v dobavnih verigah, nižjih stroških ladijskega prevoza in zmanjšanju povpraševanja iz naslova upočasnitve oziroma upada gospodarske rasti v določenih državah sveta.

Glede na višje zahtevane stopnje donosnosti varnih evrskih obveznic in razmere v zadnjih 10 letih obveznice glede na zgodovinska povprečja niso več tako precenjene. Kreditni pribitki se predvsem v Evropi nahajajo blizu podcenjenih nivojev, čeprav ima lahko v prihodnjih mesecih dodaten negativen vpliv na pribitke strah pred bolj globoko recesijo od trenutno pričakovane. Pričakovano znižanje inflacije bi praviloma moralo imeti pozitiven vpliv na cene obveznic. Pri varnih obveznicah je verjetno najhuje že za nami in obveznice s podpovprečnim trajanjem utegnejo v prihodnjem obdobju nositi vsaj nizko pozitivno donosnost. Pričakujemo torej, da podsklad NLB Skladi – Podjetniške obveznice EUR ponovno predstavlja zanimivo alternativo denarju.

V primeru recesije lahko pričakujemo porast kreditnih pribitkov, predvsem pri obveznicah nižjih bonitetnih razredov, kar bi imelo negativen vpliv na donosnost podsklada NLB Skladi – Obveznice visokih donosnosti. Pomemben vpliv na donosnost podsklada pa bo imelo tudi gibanje vrednosti ameriškega dolarja, kjer za naslednje leto vidimo večjo verjetnost za zmanjšanje njegove vrednosti napram evru, saj je dolar v letošnjem letu močno pridobival, poleg tega pa je po podatkih z Bloomberga pričakovati, da bo Fed končal z zaostrovanjem monetarne politike pred ECB. Posledično kljub letošnji manjši negativni donosnosti podsklad NLB Skladi – Obveznice visokih donosnosti ostaja bolj tvegan od podsklada NLB Skladi – Podjetniške obveznice EUR.