08. 10. 2013

V družbi NLB Skladi smo že leta 2010 opozorili na nujnost strukturno-varčevalnih reform, junija letos pa tudi na potrebno sanacijo bančnega sistema ter hkrati napovedali, da bo Slovenija brez hitrega in odločnega ukrepanja prisiljena zaprositi za pomoč. Danes postaja pomoč iz Evropskega mehanizma za stabilnost (ESM) čedalje bolj verjetna, pri čemer se v medijih pogosto omenja pomoč po španskem vzoru, ki je terjala predvsem reforme in prestrukturiranje v bančnem sistemu. Je španski scenarij realen za Slovenijo? Kaj bi pomoč iz sklada ESM pomenila za Slovenijo?

Pomoč Sloveniji po španskem scenariju? Ne!

Španija je namreč že pred prošnjo za pomoč s strukturno-varčevalnimi ukrepi opravila velik del domače naloge. Še več, na sliki 1 lahko vidimo, da je bila pri svojih ukrepih med najbolj aktivnimi članicami držav evroobmočja, kar je poleg ohlapne denarne politike Evropske centralne banke tudi glavni razlog, da se Španija danes za 10-letno posojilo zadolžuje po več kot 2 % točki nižji obrestni meri kot Slovenija. Slovenija namreč kljub dejstvu, da ima visoko nadpovprečne probleme, do danes ni sprejela skoraj nobenih reform, razen dvigov davkov, ki dodatno dušijo gospodarstvo. Zato lahko pričakujemo, da bi prošnji za pomoč, poleg nujnega prestrukturiranja v bančnem sistemu, zelo verjetno sledili tudi strogi pogoji pri varčevalno-strukturnih ukrepih.

Slika 1: Hitrost prilagajanja držav EU

Vir: Euro Plus Monitor.

So banke res največje breme slovenskega gospodarstva?

Slovenija naj bi po napovedih vlade dala slabi banki oziroma DUTB za 4 milijarde evrov poroštev, ki se, za razliko od poroštev DARS-u ipd., po metodologiji Eurostata vštevajo v javni dolg. Del tega zneska, po naši oceni polovico, bo slaba banka dobila nazaj po odprodaji slabih terjatev. Poleg tega na NLB Skladih ocenjujemo, da bo za sanacijo Factor banke in Probanke potrebnih 0,5 milijarde evrov, kar je več od napovedi vlade o 0,4 milijarde evrov visokem strošku sanacije teh dveh bank. Hkrati bodo za sanacijo treh največjih državnih bank po naši oceni potrebne približno 2,5 milijarde evrov, od česar naj bi del zagotovili lastniki hibridnih in podrejenih obveznic. Reševanje evropskih bank gre v smer porazdelitve odgovornosti, s čimer se želi omejiti prihodnji moralni hazard in pretiran strošek za davkoplačevalce. Evropska direktiva namreč pri takšnem načinu reševanja zahteva, da del bremena prevzamejo tudi lastniki bank, ki se jih rešuje, ter imetniki hibridnega in podrejenega dolga. Tako je bila pomoč iz sklada ESM v Španiji pogojena tudi s »striženjem« slednjih, ki so odvisno od podrejenosti instrumenta izgubili od 11 % do 61 % vrednosti naložbe, pri čemer je striženje največje pri najbolj podrejenih instrumentih (slika 2). Glede na evropsko direktivo, način reševanja Factor banke in Probanke ter napovedi vlade bo striženje pri imetnikih hibridnega in podrejenega dolga verjetno 100 %, kar v treh največjih državnih bankah pomeni približno 0,5 milijarde evrov, depozitarji in imetniki navadnih obveznic pa ne bodo izgubili ničesar.

Slika 2: Striženje po instrumentih bank

Vir: FROB.

Okvirno bo torej davkoplačevalce nadaljnje čiščenje bančnega sistema stalo 4,5 milijarde evrov. Če k temu dodamo še 1,3 milijarde evrov dokapitalizacij v treh največjih državnih bankah s strani tako zasebnih vlagateljev kot države od leta 2008 do danes, pridemo do 5,8 milijard evrov končnega stroška sanacije bank vse od leta 2008 oziroma približno 0,83 milijarde evrov letno. To je veliko, a vseeno opazno manj, kot je letni primanjkljaj samo v pokojninski blagajni, ki znaša že skoraj 1,5 milijarde evrov.

Sanacija bančnega sistema, ki je ožilje gospodarstva, je nujno potrebna, a so verjetno ravno tako ali celo še bolj potrebni ostri strukturno-varčevalni ukrepi. Zadolženost Slovenije se bo zaradi sanacije bank in približno 1,5 milijarde evrov visokega primanjkljaja v letu 2013 zvišala Slovenije s 54,1 % BDP konec 2012 na 77 % konec 2013 (slika 3), pri čemer je porast zadolženosti iz naslova dokapitalizacije bank odvisen samo od tega, ali bo dokapitalizacija bank izvedena v letošnjem ali šele prihodnjem letu. To je resda še vedno pod evropskim povprečjem, vendar pa za državo brez kredibilne zgodovine na kapitalskih trgih velja bistveno nižji prag pri zadolževanju. Tako bo tudi po končani bančni sanaciji nujna izvedba varčevalno-strukturnih reform (predvsem znižanje pokojnin in števila zaposlenih v javnem sektorju), ki bo znižala danes nadpovprečno visok proračunski primanjkljaj, kar bo omejilo nadaljnjo rast zadolženosti.

Slika 3: Zadolženost Slovenije

Vir: SURS, Eurostat in lastni izračuni.

Kakšen bo vpliv pomoči na Slovenijo?

Iz slike 4 lahko vidimo, da se je Španiji po prošnji za pomoč julija 2012 strošek zadolževanja močno znižal. Začetno znižanje negotovosti ter s tem cene zadolževanje in rasti tečajev delnic španskih družb sicer sovpada tudi z napovedjo Evropske centralne banke o bolj ohlapni denarni politiki, nadaljnje nižanje cene španskega zadolževanja in rast tečajev delnic pa je posledica predvsem sprejemanja varčevalno-strukturnih ukrepov in prestrukturiranja bank ter s tem gospodarsko svetlejše prihodnosti. 

Slika 4: Hitrost prilagajanja držav EU

Vir: Euro Plus Monitor.

Kljub temu bi bilo za Slovenijo najboljše, če sami sprejmemo reforme in saniramo banke ter si na ta način povrnemo pri vlagateljih izgubljeno kredibilnost, s čimer tujim vlagateljem pokažemo, da zmoremo sami pomesti pred svojim pragom. To bi nam srednje in dolgoročno najbolj znižalo ceno zadolževanja, saj bi nam kupci slovenskih državnih obveznic lažje verjeli, da bomo tudi v prihodnje, če bo to potrebno, sami sprejeli nujne ukrepe. Ker pa je takšna rešitev nizko verjetna, je pomoč ESM oziroma Trojke boljša izbira kot vzdrževanje trenutnega »statusa quo«, saj se lahko v tem primeru politiki pri sprejemanju nujno potrebnih reform izgovarjajo na pogoje iz pomoči.                                                 

Pomoč bi tako zaradi sprejemanja potrebnih strukturnih ukrepov iz danih zavez in zmanjšanja negotovosti pri tujih vlagateljih imela pozitiven učinek na gospodarsko rast in posledično tudi na tečaje delnic. Zaradi znižanja tveganja v očeh tujih vlagateljev bi se znižala cena zadolževanja Slovenije, vendar manj kot v primeru, če bi težave rešili sami. Hkrati bi bili tudi depoziti v saniranih bankah bolj varni, zato lahko v tem primeru pričakujemo nižanje depozitnih obrestnih mer, kar bi ustvarilo pogoje za cenejše kreditiranje gospodarstva in gospodinjstev. Po drugi strani bi bila takšna pomoč zaradi sprejemanja reform negativna predvsem za tiste, pri katerih so dohodki oziroma prejemki povezani z državnimi transferji.

Kakor koli že, pomoč Sloveniji iz sklada ESM je po našem mnenju samo še vprašanje časa, saj vlada, ne glede na barvo, ne namerava sprejeti reform za povečanje kredibilnosti na tujih trgih in s tem znižanje cene zadolževanja. Pogoji iz pomoči bodo posledično zagotovo precej ostrejši kot v Španiji in bodo obsegali ostre strukturno-varčevalne ukrepe. Mi za razliko od Špancev, ki so že pred prošnjo za pomoč sprejeli precej ukrepov, z resnimi reformami namreč nismo še niti začeli.