03. 02. 2013

V preteklih letih se je dolžniška kriza v Evropi še dodatno poglobila. Poleg Grčije sta za mednarodno pomoč zaprosili še Španija in Portugalska, posledično pa so državne obveznice marsikatere evropske države vse bolj izgubljale status »varnih naložb«. Nasprotno so državne obveznice držav, ki so ohranile zaupanje vlagateljev, dosegle zgodovinsko rekordne vrednosti. Poraja se vprašanje, ali bodo državne obveznice omenjenih držav ohranile status »varnih naložb« tudi v prihodnosti.

V letu 2012 so bili mediji polni novic o skorajšnjem razpadu EU, bankrotu Grčije, Španije in Portugalske ter tudi o vse počasnejšem svetovnem gospodarskem okrevanju. Posledično so vlagatelji iskali varna zatočišča v državnih obveznicah gospodarsko dobro stoječih držav. Tako ni presenetljivo, da so zahtevane donosnosti 10-letnih državnih obveznic na zgodovinsko rekordno nizkih nivojih (glej Sliko 1).

Slika1: Zahtevane donosnosti državnih obveznic izbranih držav

Vir: Bloomberg

Zniževanje obrestnih mer je bilo torej tisto, kar je v preteklih letih poganjalo cene obvezniških naložb. Zgodba se počasi zaključuje, saj prostora za dodatno nižanje obrestnih mer in posledično rast vrednosti obveznic v prihodnje skorajda ni več. Nizke obrestne mere in številne denarne injekcije v banke pa poleg spodbud gospodarstvu prinašajo vse večjo grožnjo inflacije. Inflacijska pričakovanja (glej Tabelo 1) za naslednjih 10 let tako že danes presegajo pričakovane donosnosti najbolj varnih 10-letnih državnih obveznic.

V prid trditvi, da lahko pričakujemo višjo inflacijo, govori tudi visoka zadolženost nekaterih držav. Države so namreč na zadnjo recesijo odgovorile z ekspanzivnimi fiskalnimi ukrepi, ki so drastično povečali zadolženost, ki jo bo potrebno postopno znižati, kar je boleče za državljane, politiki pa tudi ne kažejo velikega interesa za boljšo obliko zniževanja dolga. Razvrednotenje dolga prek inflacije je za javnost manj boleča alternativa kot državno varčevanje. Da je to cilj centralnih bank in držav samih, govorijo tudi ciljne letne inflacijske stopnje evropske in ameriške centralne banke pri 2 oziroma 2,5 odstotkih. Obe ciljni stopnji presegata zahtevani nominalni donosnosti 10-letnih državnih obveznic ZDA in Nemčije. To z drugimi besedami pomeni, da tisti, ki danes kupijo 10-letne varne državne obveznice, zelo verjetno ne bodo ohranili niti realne vrednosti premoženja oziroma že danes lahko pričakujejo letne realne izgube, kar je pa še vedno bolje kot »denar v nogavici« ali zlato.

Preglednica 1: Pričakovana realna donosnost izbranih obveznic

Država	Pričakovana nominalna donosnost 10 letnih obveznic	Pričakovana inflacija	Pričakovana realna donosnost
ZDA	1,70 %	2,48 %	-0,78 %
Velika Britanija	1,82 %	2,73 %	-0,91 %
Nemčija	1,31 %	1,75 %	-0,44 %

Vir: Bloomberg

Alternativa inflaciji je lahko tudi uresničitev t.i. japonskega scenarija nizkih obrestnih mer, nizke inflacije in nizke gospodarske rasti. Japonska se namreč v likvidnostni pasti nahaja že 20 let, kar pomeni, da močno tiskanje denarja japonske centralne banke ni spodbudilo tamkajšnje gospodarske rasti, nadaljevalo pa se je razdolževanje v gospodarstvu, pri čemer so nizke ostale tudi obrestne mere. Omenjena trenda sta predvsem v ZDA manj verjetna zaradi bistveno drugačne demografske strukture ZDA. Slednje imajo v primerjavi z Japonsko precej mlajšo populacijo in v nasprotju z Japonsko tudi naraščajoče število za delo sposobnih ljudi.

Po naši oceni je najverjetnejši scenarij nadaljevanje globalnega okrevanja, posebno v ZDA. Pričakovane realne donosnosti 10-letnih obveznic izbranih držav so že danes negativne, v primeru, da se inflacijska pričakovanja zaradi morebitnega gospodarskega okrevanja okrepijo, pa lahko naložbe, ki so v zadnjih letih veljale za varen zaklon pred recesijo in evropsko dolžniško krizo, ta status čez noč izgubijo. Tudi varnost ima svojo ceno in ta je danes tako visoka, da si upamo trditi, da je varnost precenjena, podobno kot so bile tehnološke delnice ob prelomu tisočletja ali pa slovenske delnice na vrhu slovensko –balkanskega delniškega balona v letu 2007.

 

Preberite tudi:

• Uvodnik
• Napovedi 2013
• Vlagatelji, kupite delnice!